【見通し】今日の株式見通し＝堅調か　関税リスクが後退して米国株は大幅高

今後、米国景気の懸念が一巡するとともに、PERは景気拡大期の中央値である15倍前後に回復すると予想しています。また、EPSの拡大を踏まえ、2025年末にはTOPIXが3,000、日経平均株価が42,000円に達するという見通しが妥当であると引き続き考えています。

3/19（水）に結果が発表されるFOMCでは、政策金利は4.25~４.50％で据え置きの見通しです。トランプ関税の影響、金融市場の先行き懸念を踏まえて、今後の利下げの可能性に関する情報が注目されます。

S&P500指数は3/13（木）に2/19（水）高値から10％を超える下落となり、「調整局面入り」の水準に達ました。ファンダメンタルズ（経済成長、企業業績）については、いまのところそれほど悪化しているわけではありませんが、トランプ関税による先行きの不透明感が投資環境の悪化につながるとの見通しから予想PERが低下しています（図表3）。

(注)各種データや見通しは、編集元アナリストレポートの配信日時点に基づいています。

パウエル氏が米国経済の健全さに太鼓判を押していることは、S&P500にとっては安心材料だといえる。ただし2025年1月20日に大統領に就任するトランプ氏は即座に関税引き上げや不法移民対策を打ち出すとしており、米国経済に起きる波乱が大きくなる可能性は拭えない。パウエル氏はトランプ氏の政策の影響は具体的な内容を踏まえて包括的に検討する考えだが、トランプ氏の政策と金融政策の変化はS&P500の今後の見通しにとって大きな不確定要素だといえそうだ。

1分でチェック！今週の米国株式「米金融当局者の経済・金融見通しに変化があるかどうかがポイント」

S&P500急落の引き金を引いたのは、FRBが示した2025年の利下げ見通しだ。FRBは18日までの連邦公開市場委員会（FOMC）で0.25％の利下げを決め、政策金利を4.25 -4.50％に設定。同時に、FOMC後に示した経済見通しでは2025年末の政策金利の水準が3.9％になるとし、0.25％利下げが2回行われるとの方向性を示した。FRBが9月に示した経済見通しでは4回の利下げが想定されていた。利下げ見通しの後退は米国の金利の先高観を強め、S&P500にとっての下落圧力になった形だ。

本記事では、2025年3月時点での円高進行を、過去の円高局面との比較からどのような共通点・相違点があるかを分析した上で、今後の円高リスクシナリオ（及び円安シナリオ）を洗い出します。今後の為替水準について見通しを深めたい方に向けた、やや専門的な記事になっています。過去の円高局面との比較最近の円高局面を理解するために、過去に起きた大きな円高局面と比較してみましょう。特に、2008年のリーマンショック後から2012年頃にかけての世界的な金融危機期、および2011年頃の歴史的円高（アベノミクス開始直前）の局面と比べると、共通点と相違点が浮かび上がります。リーマンショック後の円高（2008-2012）との比較世界的な金融危機である2008年のリーマンショック後、日本円は主要通貨に対して急激な価値上昇（円高）を遂げました。例えばドル円相場は、リーマン破綻前の2007年には1ドル＝120円台だったものが、危機直後の2008年末には一気に84円台まで円高が進みました 。実際、リーマンショック発生からわずか3カ月間で円相場が18円も円高方向に動いたとの分析もあります 。これは「有事の円買い」と呼ばれ、世界的な危機に際して投資家がリスク資産を売却し、日本円など相対的に安全とみなされる通貨を買い込む動きが背景にありました 。当時は米連邦準備制度（FRB）が政策金利をゼロ近くまで急低下させ、日米金利差がほぼゼロになったことも円高を後押ししました。結果として2008年末から2011年にかけて長期にわたり円高基調が続き、ドル円は80円前後の高い円価値水準で推移することになります。今回の局面と比較すると、共通点は「リスク回避の円買い」が見られる点ですが、相違点も明確です。まず金利環境が異なります。リーマン後は米国も日本もゼロ金利状態で利下げ余地がなく、世界的な超低金利時代だったのに対し、2025年現在は米国金利が依然として高水準にあります（利下げ途中とはいえ政策金利は4%台）。したがって日米金利差が当時ほど縮小しておらず、円の急激な独歩高にはなりにくい構造です。また危機の性質も異なります。リーマン期の円高は金融システム不安という実体経済への深刻な打撃を伴う危機が震源でしたが、現在の円高はどちらかと言えば「将来の政策変更や景気循環を先読みした投機的な動き」が主となっています。つまり、過去のような極端な円高が長期化する可能性は低く、ある程度のところで頭打ちになるとの見方が強い点が、リーマンショック後との大きな違いです。アベノミクス開始前の円高（2011-2013）との違い次に、直近の歴史的円高ピークであった2011年前後の局面と比較します。2011年は東日本大震災が発生し、日本の保険会社が巨額の保険金支払いに備えて海外資産を売却し円を調達する必要に迫られるという観測が出ました。実際、投資家やヘッジファンドは日本の保険会社やその他の富裕層が保険金支払いのため海外資産を本国に送金すると見込んで円を買い進めました。その結果、同年10月末にはドル円が1ドル＝75.32円という戦後最高の円高水準を記録しています 。この円高基調は2012年まで続きましたが、2012年末に第2次安倍政権が発足すると状況が一変しました。安倍政権は「デフレからの脱却」を掲げ、大胆な金融緩和や財政出動を含む経済政策（いわゆる「アベノミクス」）を打ち出します。市場はこれを好感し円安方向へ反応、わずか数カ月で円相場は大きく反転しました。事実、2012年11月まで70円台だったドル円は、翌2013年1月後半には90円台、そして2013年4月には100円近辺まで急速に円安（ドル高）が進んでいます 。このように金融政策の転換によって為替のトレンドが大きく変わったのが2013年前後の特徴です。当時の円高から円安への流れは日本政府の大きな政策方針によって形成されましたが、今回の円高では日本政府がアベノミクスのように「分かりやすい」円安につながる政策を打ち出すことは考えにくいと思われます。しかし、現在の円高要因を支えている「日銀の利上げ」については、国債市場における金利急騰リスクや政府債務を圧迫する利払い費増加の観点から、修正が入る可能性があり、そのような政策変更があればアベノミクスほど分かりやすくなくとも、政策方針による円安進行はあり得ると言えます。今後のシナリオ分析今後のドル円相場について、考えられるいくつかのシナリオを展望します。ここでは 「日銀が市場の想定より早く利上げを行った場合」、「米国の景気後退が深刻化した場合」、「市場が安定し円安基調に戻った場合」の三つを取り上げ、それぞれ円相場への影響を分析します。日銀が想定以上に早く利上げした場合の影響まず、日銀が市場の予想を上回るペースで早期に利上げを実施した場合です。たとえば本年中に追加利上げを連続的に行い、日本の政策金利が想定より速く1%近くまで引き上げられるようなケースを考えてみましょう。こうしたサプライズ利上げが起これば、市場では日米金利差の一段の急縮小が織り込まれ、短期的に円買い・ドル売りが加速する可能性が高いです。為替相場では円高がさらに進み、ドル円が140円を割り込むような局面もあり得るでしょう。実際、2025年1月に日銀が約17年ぶりの政策金利水準に利上げを決定した際には、瞬間的にドル円が0.8%近く急落し円高方向に振れています 。想定以上の利上げはそれ以上のインパクトを持つと考えられ、円高幅も大きくなることが予想されます。ただし、このシナリオには注意点もあります。日銀の積極利上げは日本国内の景気や金融市場に対しては引き締め効果を強く与え、株式相場の下落や国債利回りの急騰を招くリスクがあります。仮にマーケットに動揺が走れば、安全資産としての円買いとリスク回避のドル買いが相殺しあい、為替への影響が一過性に留まる可能性もあります。また、日本政府にとっても金利上昇は国債の利払い負担増につながるため、政策当局からの牽制が入りやすく、日銀が極端に早いペースで利上げを続けられるかは疑問です。このため「日銀サプライズ利上げ」で円高が続くとしても、それは短期的な現象にとどまりやすく、中長期では別の要因に収れんしていくでしょう。米国景気後退が深刻化した場合のシナリオ次に、米国経済が市場の懸念通りに本格的な景気後退に陥った場合のシナリオです。この場合、投資家心理は大きくリスクオフ（危険資産回避）に傾き、リーマンショック時のような有事の円買いが一段と強まる可能性があります。米連邦準備制度（FRB）は景気下支えのため大幅な利下げに踏み切ることが予想され、米国金利が低下すれば日米金利差も急速に縮小または逆転するでしょう。その結果、為替市場ではドル安・円高がさらに進行し、ドル円が130円台半ばや場合によっては120円台まで急激に円高が進む展開も否定できません。現に、2008年のリーマン危機時にはドル円が1年で40円近く円高方向に振れた例があります  。同様に深刻な米国不況・金融不安が起これば、歴史的な円高水準に挑む勢いで円買いが進むシナリオも考えられます。もっとも、そのような極端な円高局面では各国当局も黙って見ている可能性は低いでしょう。日本政府・日銀は急激な円高が国内景気に与える悪影響を緩和するため、為替介入や金融緩和の停止（利上げ見送り）といった対抗策を取るかもしれません。一方、米国側もドル安が行き過ぎれば金融市場の混乱につながるため、各国と協調して市場安定化を図る可能性があります（いわゆる「協調介入」や政策協調）。したがって、米国経済の深刻な悪化に伴う円高シナリオでは、一時的に大幅な円高が生じても、最終的には各国の政策対応によって落ち着きどころが見いだされる展開が予想されます。市場が落ち着き円安に戻るシナリオ最後に、足元の不透明要因が解消され市場が安定を取り戻した場合、円安方向に回帰するシナリオを考えてみます。具体的には、日銀は慎重な姿勢を崩さず追加利上げをゆっくりと進める一方、米国経済はソフトランディングに成功して景気後退を回避し、金融市場のボラティリティ（変動性）が低下するようなケースです。この場合、投資マネーは再び相対的に利回りの高いドルや他国資産に向かいやすくなります。日米金利差は依然として米国優位の水準が維持され、円を売ってドルで運用する動き（キャリートレード）が復活すれば、徐々に円安基調が強まるでしょう。ドル円レートは150円を再び超えて、今年後半には155円前後まで円安が進行するとの見方もあります 。このシナリオでは、日本国内では輸出企業を中心に追い風となり株価が上昇基調を取り戻す反面、輸入物価の上昇によるコスト高が再び問題化する可能性があります。日銀にとってはインフレ率が高止まりする懸念から追加利上げの判断を迫られる場面も想定され、そうなれば再度円高材料となりうるため油断はできません。つまり、市場が落ち着き円安方向に振れるシナリオでは、一方向に進み続けるというより円安・円高要因が綱引きしながら緩やかな円安基調が進行するイメージです。投資家としては、このような状況下では過度な円安への期待や円高への恐怖に振り回されず、日米両国の経済指標や中央銀行の発言動向を注視しつつ柔軟に対応することが求められるでしょう。

また、FRBの慎重姿勢の背景には物価上昇の根強さもある。パウエル氏は記者会見で、11月の個人消費支出（PCE）物価指数の伸び率が総合指数で前年同月比2.5％、食品とエネルギーを除いたコア指数で2.8％になるとの見通しに言及。「物価上昇率は横ばい状況にある」と述べた。パウエル氏は同時に、失業率が低位で安定していることなどを踏まえ、「米国経済は極めて良い状態にある」とも繰り返し、利下げを急ぐ必要がないとの立場も示した。「労働市場が健全である限りは、追加利下げを考慮する際に慎重でいることができる」とも話している。