日銀利上げ後押しか 社説に変化

ここにきて新聞の社説で日銀の金融政策に関するものがいくつか出ていた。たとえば、10月30日の日本経済新聞の社説のタイトルは、「物価高の抑制は日銀の役割だ」となっていた。10月31日の東京新聞の社説のタイトルは、「日銀の金融政策 物価を守る気迫足りぬ」。10月31日の信濃毎日新聞の社説のタイトルは「日銀の金融政策独立性損なわずに判断を」。11月2日の読売新聞の社説のタイトルは、「日銀と高市内閣 円安にも配慮した金融政策を」。11月3日の中国新聞の社説のタイトルは「日銀と高市政権 適切な距離感が重要だ」。

■また、審議委員の2名、特に田村審議委員が「利上げ」を主張して金利据え置きに反対したことも、市場に少なからずインパクトを与えることとなりました。というのも、2025年1月の日銀による利上げが行われる直前の、2024年12月の金融政策決定会合でも、田村委員は金利据え置きに「反対票」を投じていたからです。

植田氏は、物価が日銀の2％目標に向かって安定的に推移することを前提に、さらなる利上げにも意欲を見せた。だが、「賃金と物価の好循環」が今後も続くか、先行きは楽観できない。そうした事情から、委員2氏は会合で経済や物価の動向をもう少し確認すべきだと主張して利上げに反対した。

■そんな日銀による利上げをきっかけとした日本株の調整を「深く」しているのが、ドル円の反応と言えそうです。長らくゼロ金利が続いたことで低金利の円は投機筋などから重宝されていて、「円調達・ドル運用」の円キャリートレードに代表されるような、アグレッシブな投機的取引のファイナンスに活用されてきました。

日本経済の活性化には、金融政策の正常化が欠かせない。だが、暮らしへの配慮が不十分なまま利上げを進め、景気を腰折れさせては元も子もない。日銀には個人消費の動向などを見極めた的確な判断が求められる。

フリーの金融アナリスト。1996年に債券市場のホームページの草分けとなった「債券ディーリングルーム」を開設。幸田真音さんのベストセラー小説『日本国債』の登場人物のモデルともなった。日本国債や日銀の金融政策の動向分析などが専門。主な著書として「日本国債先物入門」パンローリング 、「債券の基本とカラクリがよーくわかる本」秀和システム、「債券と国債のしくみがわかる本」技術評論社など多数。

■一連の日本株と日銀の金融政策との「いきさつ」を振り返ると、日銀が近い将来に再び利上げに踏み切るなら、日本株が無傷ですむと考えるのは楽観的過ぎるように思われます。そして、日銀の政策に先回りして、手持ちの日本株を売却すべきと考える人も少なくないでしょう。

■金融政策としては「禁じ手」ともいえる日銀のETF購入は、デフレ脱却を目指す日本政府・日銀の「本気度」の表れと言えそうですが、金額的には少額ながら今回ETFの売却を決めたことは、金融政策の正常化に取り組む日銀の明確な「意思」を示すという意味で、アナウンスメント効果は抜群であったように思われます。

日本株市場は午後の取引で買いが先行し、日経平均株価は上げ幅を300円超に拡大したが、その後反落。外国為替市場の円相場は対ドルで一時153円台前半に下落した。日銀会合で利上げの主張が増えなかったことを受け、債券先物が下げ幅を縮小している。

■日銀が大規模な金融緩和を終了して徐々に金利を引き上げていくことは、日本経済が正常化しつつある証拠でもあるため、そのこと自体は一国民として喜ばしいことといって良いでしょう。とはいえ、投資家目線で考えると、気がかりな点がないわけではありません。というのも、日銀が政策金利を引き上げると日本の金利水準が全体的に底上げされることで、経済活動や金融市場に少なからず影響を与える可能性が高いからです。

10月29、30日の金融政策決定会合では日銀は利上げを見送った。利上げの準備を淡々と行っていたようにもみえたが、結果として見送る結果となった。

■この2年余りの株式市場を振り返ると、長らくゼロ金利が続いた日本の株式市場は、久々に現れた「利上げ」という厄介な相手にかなり手を焼いているように見受けられます。日銀は2023年10月31日にイールド・カーブ・コントロール（YCC）を実質的に終了した後、①2024年3月19日にマイナス金利を解除し、②2024年7月31日には政策金利を＋0.25%に引き上げ、そして、③2025年1月24日にはさらに＋0.5%へ政策金利を引き上げてきました。こうした日銀による「利上げ」に対する市場の反応を振り返っていくと、日本株はことごとく調整してきたことが確認できます（図表2）。

■最近の利上げ局面における相場の反応を参考にするなら、日銀が10月末の金融政策決定会合で利上げに動く場合、①バリュー株や②金融株へのシフトにより、大きなダメージを回避できる可能性が高まるように思われます。また、相場が急落するような「テールリスク」を意識するなら、ある程度のコストは「保険料」と割り切って③内需のディフェンシブ株へシフトすることも選択肢の一つとなりそうです。

新政権と日銀は政策の副作用にも目配りし、実質賃金のプラス定着を目指してもらいたい。

■このような取引の広がりは、為替市場における円安ドル高を招く結果となったようですが、円金利が上昇すると「円調達・ドル運用」取引の投資妙味が削がれることとなります。このため、先に見た日銀による金融政策の変更過程では、ドル円も日本株と同様に敏感に反応することが多かったようです（図表3）。