東京株が大暴落 経済への影響は

当面は、注目点を国内金融政策から米国経済に移し、やや保守的なポートフォリオ構成で臨みたい。

達観して言えば、筆者は不幸中の幸いで、FRBが米景気をバックアップする準備ができていることが、たとえ実体経済が悪化するとしても、それに歯止めをかける原動力になるとみている。米景気は、7～9月にかけて悪くなるとしても、利下げによってその後の景気はテコ入れされるので、傷は浅くて済むという見方である。

現在の日本の実体経済は堅調である。実質賃金の上昇や、株価が（下落したとはいえ）昨年比で上昇していることによる資産効果等も下支えしよう。問題は、米国の景気動向である。また、一度恐怖を味わった投資家マインドは、ダウンサイドに敏感になることから、過去の市場ショックでも二番底をつけるケースが多かった。

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今後、景気悪化に波及するとしても、それが賃上げペースをにわかに腰折れさせるものではないだろう。株価下落が、実体経済の悪化をどのくらいのタイムラグで顕在化させるかが焦点だ。そして、9月以降のFRBの利下げによる景気テコ入れの期待感が、それを下支えするだろう。2025年度の日本の成長率は、実体経済悪化の顕在化ペースが、春闘交渉をどう左右するかが鍵を握っていると考えられる。

６日の東京株式市場は全面高の展開だった。日経平均株価（２２５種）の終値は、前日比３２１７円０４銭高の３万４６７５円４６銭だった。上げ幅は、史上最大だった２６７６円５５銭高（１９９０年１０月２日）を更新した。前日に史上最大の下落幅となった反動で買い注文が殺到した。

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一方、今回の暴落の先例として多く引き合いに出されたブラックマンデーは、その後の回復度合いではむしろ好事例となっている。これは実体経済が相応に強く、株価の割高感がなかったため等とされる。

そのように考えると、市場はこのまま回復基調を維持すると見ていいのだろうか。過去の代表的な市場ショックでは、その後の回復速度に大きな違いがみられる（図表6）。違いを生んだのは、影響の波及度合いと経済のファンダメンタルズの強さと考えられる。実体経済が弱かったことから、市場の回復が遅かった典型例は、1929年の世界恐慌である。また、リーマンショックは、金融機関への支援を表明して早期の持ち直しが見えたかと思ったら、欧州に飛び火して影響が長引いた。

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今回、きっかけになった米経済指標を確認すると、ISM製造業指数と米雇用統計が悪化している。7月のデータは、それまでの景気の見方に修正を迫るものだった。ISM製造業指数は7月46.8と前月までよりも一段下がった（図表2）。3月（50.3）までは回復基調だったが、4～6月と悪化して7月はより悪くなった（4月49.2→5月48.7→6月48.5→7月46.8）。この指数は、米株価とも連動性が強い。指数の構成項目では、雇用の項目での悪化が明確であった。

数か月前までは、米経済指標が悪くなると株価は上がっていた。理由は、FRBの利下げ開始がそこで意識されたからだ。ところが、今回に限っては、その経験則が成り立たなかった。

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現在、日本人が感じている強い危機感は、世界ではまだ共有されていない。米国景気後退懸念は意識され始めているが、それだけであれば100年の一度の金融危機にはならない。景気後退をきっかけに、米国経済が抱える金融面での問題が先行き噴出してくる可能性はあるが、現時点ではそれは明確に見られていない。