S&P500史上最高値へ！短期・中期とも上昇トレンド復活　2025/8/12（火）井上義教【CFD予想】 #外為ドキッ

2023年は年初から米連邦準備制度理事会（FRB）の利上げによる市場の混乱が続く可能性があり、経済はおそらく弱含むでしょう。しかし、悲観的な面の一部が強調されすぎているかもしれません。経済のレジームチェンジとリセッションという2つのテーマがよく話題にされるようになりました。レジームチェンジは、金利、インフレ、貿易などの分野での構造的な転換を伴い、資産クラスの長期的リターンを変える可能性があります。リセッションについては、金利上昇が需要の減少につながることによる景気循環的な経済活動の低迷が発生します。これらのテーマにはグローバル経済で起こっている重要な変化が関係しており、詳細に考察する必要があります。世界がニューノーマル（新常態）となり、全く新しい投資レジームに入りつつあると結論付けてしまうことは、時期尚早のように思えます。

なお2023年繰り広げられた米アクティビストファンドValueAct社とのプロキシーファイト（委任状争奪戦）のなかで、セブン＆アイ・ホールディングス経営陣はSpeedway社買収以降に同社株のEV／EBITDA倍率（買収にかかるコストを何年で回収できるかを⽰す値）が上がったことを引き合いに出し、「株式市場からの評価があがっている」と発表していますが、これは誤った主張だと考えます。EV（Enterprise Value)は企業価値と呼ばれ、株式時価総額とネット有利子負債の合計であり、EBITDAは税前・利払い前・償却前利益を表します。当ファンドの見解では、同倍率の上昇は同社がSpeedway社買収のために多額の有利子負債を調達し、分子であるEVが大きく増えたことで倍率が押し上げられたのが主な要因と考えます。上述のように実質的なPERでみた評価は12倍弱に過ぎず、むしろ2005年の同社持株会社発足当時から一貫して評価が切り下がっているのです。当ファンドでは、この事実をセブン＆アイ・ホールディングス社との面談時に株主の1社として伝えています。

連邦準備制度理事会(FRB)は2023年6月の会合で利上げの一時停止を決定しましたが、経済状況と独自のデータ分析によって妥当であると判断される場合には、2023年に利上げが行われる可能性があるとも発表しました。株式市場は前向きなセンチメントを経験しましたが、その多くは大手テック数銘柄に牽引された結果であったため、マーケット・ブレドス（指数に目立つ動きがある場合の、その動きを牽引する銘柄数の多寡）が懸念材料となっています。投資家が、主要な株価指数エクスポージャーに加え、コール・オプションの売却をすることで、コール・オプションの売却から得られるプレミアムを通じてインカムを補うとともに、市場の下振れ懸念を軽減できるとGlobal Xは考えています。

中国の「独身の日」は、世界で最も重要なビジネスイベントの一つであり、その勢いはしばしば米国の「ブラックフライデー」を凌駕するほどです。本稿では、2021年の独身の日に影響を与えている、ライブコマース、新しい決済スキーム、グリーンロジスティックスなどといったトレンドを検証したいと思います。

4）定量的な情報よりも定性的な情報 当ファンドは、定量的情報だけに依存せず、定性的情報も十分に加味します。もしくは定性的情報をより重視したうえで投資判断するように心がけています。財務データのような定量的情報は、市場参加者の誰もが同じデータを入手できます。一方、定性的な分析は、解釈が分かれやすく、情報として他人への伝達がされにくいという特徴があります。このため市場参加者は定量的情報をもとに投資行動をとる傾向が強く、定性的情報をもとに投資行動に移そうとする人は少ないように見受けられます。定量的情報の例としては「この会社のROE（株主資本利益率）は20％を維持し続けている」や「この会社は売上成長率10％を過去10年続けている」などが挙げられます。一方、「この会社の経営陣は質が高い」や「この会社の企業カルチャーは強い」などは定性的情報の典型です。当ファンドでは「この会社は、今は業績が悪いが、社長のリーダーシップ能力が高いので、将来は高成長が見込める」という理由で投資に踏み切ることも珍しくありません。これも差別化されたポートフォリオを構築するため必要不可欠なアプローチだと考えます。

2024年6月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比1.45%上昇し、日経平均株価も前月末比2.85%上昇しました。 当月の日本株式市場は、日米の金融政策の動向に注目が集まるなかレンジ内でもみ合いの推移となった後、円安の進行とともに月末にかけて上昇しました。月前半は、米国金融政策の動向を巡り米国マクロ経済指標に注目が集まるなか、雇用・物価関連指標等の結果を受けインフレ鈍化の見方が支持され、目先のFRB（米連邦準備制度理事会）の利下げ観測の高まりから米国長期金利が大幅に低下し、米国株式市場は半導体・ハイテク株中心に上昇しました。この流れを受けて、日本株式市場も上昇しました。月半ばには、日銀金融政策決定会合で、日銀が国債買い入れ減額の方針を固めたものの、具体策については公表が見送られ、円安の進行とともに日本株式市場は上昇しました。その後は、会合後の記者会見にて日銀総裁より買い入れ減額規模について「相応の規模になる」との発言があったことや、7月の会合で利上げを行う可能性も否定しない主旨の発言があったこと、また、フランス政治不安が改めて意識され下落した欧州市場の影響などいくつかの材料が出るなか、日本株式市場は下落する場面がありましたが、月後半にかけて株価は持ち直しました。月後半は、ドル円レートが一時161円台まで下落し、1986年12月以来およそ37年ぶりの安値を更新しました。円安が支えとなったほか、日本長期金利の上昇を受けた銀行株などの上昇も相場をけん引し、月末にかけては配当金の再投資の観測もあるなかで日本株式市場は前月末対比で上昇し、当月の取引を終えました。

当月は当ファンドで保有している日用品3社（ロート製薬、花王、ユニ・チャーム）の近況についてご説明します。これら3社は当ファンドで2008年頃から投資を行っています。消費財・日用品企業の特徴は、本来景気に左右されにくい安定したビジネスである点です。当ファンドが着目している市販目薬、スキンケア化粧品、紙おむつ、その他家庭用品などは比較的安価な商品であるうえ、生活必需品に近いため、不景気時においてもそれほど需要は落ち込まないと考えられます。とりわけ日本発の高品質、高付加価値を武器に、各社ともグローバル市場で着実に成長を続けられることが期待されます。 ロート製薬は創業時の胃腸薬販売から始まり、20世紀初頭に市販目薬事業、1990年代から2000年代にかけてスキンケア事業を加えてきました。目薬、スキンケア商品はいずれも今日の稼ぎ頭です。2023年3月期第1四半期決算は、連結売上が前年同期比23.5％増、営業利益が同37.8％増と大変好調でした。全体売上の約6割を占める日本では、コロナ禍のリモートワークで需要が高まっている高額目薬や、行動制限の緩和に伴って外出機会が増加したことから日焼け止めや、スキンケアシリーズの「メラノCC」などが大幅に伸びました。海外も大変好調です。全体売上の約4分の１を占めるアジアではコロナ禍が収束に向かうベトナムでV字回復となり、インドネシアも好調です。また売上規模は小さいですが米国とヨーロッパも増収増益となっておりポジティブです。 同社の魅力は市販目薬(アイケア部門)や化粧品(スキンケア部門)のアジアにおけるニッチなブランド力です。インドネシア、ベトナム、カンボジアなどの国々では今後、全人口に占める生産年齢人口の割合が高まっていく、所謂「人口ボーナス」期への移行が予想されます。現段階から同社ブランドの消費者認知度を高めるため先行投資を行うことは、長期的にみて正しい戦略であると当ファンドでは考えます。もう一点将来楽しみなのは、10年ほど前から国内で取り組み始めた再生医療事業と、近年開始した眼科用医療用医薬品事業です。再生医療について同社が進めているのは、脂肪由来の幹細胞を利用した再生医療用製剤で、肝硬変、新型コロナ肺炎、肺線維症、重症心不全などの適応症向けに治験が進められています。独自開発した自動培養システムを使って、再生医療用細胞を受託製造するビジネスも本格展開する予定です。 このような新規分野への進出について、当ファンドでは1)同社が100年を越える歴史のなかで、これまでも事業ポートフォリオを多角化させる事に成功している点、2)現会長が創業家出身の四代目であり、長期的な視点で新規ビジネスの育成を進めていること（なお現社長は武田コンシューマーヘルスケア出身の杉本氏が2019年に就任）、そして3)再生医療には、目薬とスキンケア事業で培った「細胞を扱う技術」と「無菌製剤技術」の応用が可能（一見関連性の低いと思われる再生医療事業への進出理由はここにあると考えられます）なことから、引き続き今後の展開を興味深く見守っていく方針です。 最後に、企業買収面では2020年に㈱日本点眼薬研究所（現ロートニッテン㈱）を、2021年には痔の薬「ボラギノール®」で有名な天藤製薬㈱を買収しており、商品ポートフォリオの拡充も進めています。 花王は、2018年10月に株価のピークをつけて以降、業績の悪化が続き株価が調整しました。当ファンドでは数年前より同社の日用品ブランドのアジア（特に中国）における強みに陰りがでてきたことを理由に一旦保有比率を下げてきましたが、その後もコロナ禍による訪日客の減少や、国内でも洗剤等日用品分野での競合激化や原材料価格の上昇など、逆風が続いています。2022年12月期第2四半期決算は、連結売上が前年同期比8.7％増、営業利益が同23.9％減と苦戦したため、会社側は今期通期営業利益見通しを期初時点に比べて若干の下方修正をしています。同社が短期的に業績回復を遂げるかは不透明です。しかし、社内における意識改革は進んでおり、社員が危機感をもって現在収益性の改善に取り組んでいると考えます。とりわけ改革が先行していた化粧品事業においてはかつて49あったブランドを19にまで絞り込み、広告宣伝費のメリハリをつけることで少しずつヒット商品も登場するようになっています。現在は他の日用品分野においても集中と選択をすすめています。原材料価格の高騰を受けて値上げも実施し、またコスト合理化策も実施することで目下、連結業績の底入れを目指しています。同社は当期純利益がピークをつけた2018年度まで過去20年の一株当たり増益率が年率11％、平均ROE13％、そして今期を含めて33期連続の増配記録を更新中の優良かつ実績のある企業です。同社の2030年までの長期ビジョンでは売上高2.5兆円、営業利益率17%、ROE20%を超える水準を目標としています。 一方、ユニ・チャームは、2019年12月期に中国における乳幼児用おむつ事業の減損損失計上に踏み切って以降、生理用品と大人用紙おむつ事業への収益構造シフトを鮮明にしています。このため、アジア中東（中国、タイ、インドネシア、ベトナム、インド、サウジアラビア）では生理用品が、日本では生理用品および大人用紙おむつが収益の柱となっています。とりわけアジアの生理用品市場における同社の市場シェアは平均3-4割と首位にあります。北米では近年ペットケア事業が成長しているのが注目です。長期的にはアジアの人口高齢化で大人用紙おむつの成長、中国などにおいてはペット人口が増えることでペットケア事業などが成長ドライバとして上乗せされることが期待されます。同社は海外売上比率が6割を超えており、2007年当時の3割から大幅に拡大しました。同社の経営指標のひとつであるコア営業利益率も安定して10％台前半を維持しており、上述2社に比べて収益性が高いのが特徴です。2022年12月期第2四半期決算は、連結売上が前年同期比11.8％増、コア営業利益が同10.3％減と売上は堅調だったものの、原材料コストや物流費の上昇により花王同様に減益を余儀なくされました。下期以降は値上げや、生産性改善などで吸収し、通期業績で3％増益を達成する意気込みです。 最後に、事業が一部重複しているロート製薬、花王、ユニ・チャームの3社について、長期的には当ファンドはそれぞれの企業に対して異なる投資魅力があると考えております。ロート製薬は規模が他の2社に比べて小さく、小回りのきく経営が可能です。ニッチな分野で新商品を発売することで業績を伸ばすことが比較的容易であると考えられます。また現時点で評価は難しいですが、再生医療事業も楽しみな分野です。原料コスト面も石油化学品を使用する割合が低いことから、相対的に影響が少ないのが特徴です。 花王に期待されるのは、同社が持つ幅広い日用品ラインアップのアジア全地域での展開が本格化していくことです。足元の業績こそ低迷していますが、同社の製品群は家庭用清掃品、衣料用洗剤、化粧品など多岐にわたっており、得意とする高付加価値を武器に長期的にはアジアでシェアを伸ばしていくことを期待しています。 一方、ユニ・チャームは大人用オムツ、生理用品、ペット用トイレシートなど吸収体をベースとしたパーソナルケア製品に強みを持っています。専業プレーヤーとして花王に比べ世界展開が進んでおり、東南アジアだけでなく、インドや中東、北中南米などにも広がりをみせているのが特徴です。 3社とも数十年にわたり有能な経営陣によって経営されていると当ファンドでは考えます。過去10年、20年間における各社の一株当たり利益成長率は、それぞれロート製薬が年率10.2％と11.4％、花王が同10.2％と4.4％、ユニ・チャームは同7.4％と10.8％です。長期の安定した売上成長に加え、花王の場合は継続的な自社株買いが成長の下支えとなっています。さらに直近期におけるROE（株主資本利益率）はロート製薬が12.6%、花王が11.6%、ユニ・チャームが13.8%と日本企業平均を上回る水準です。 一方、経営体制は3社で異なります。ロート製薬では再生医療事業のような新規分野を創業家出身の山田会長が手掛け、既存事業一般を外部採用した杉本社長が担当しています。花王は二代目社長までは創業家出身でしたが、それ以降は国内の一般大企業と同様に生え抜き社員から選ばれた社長（現在は長谷部佳宏社長）が経営にあたっており、ユニ・チャームは創業者の息子にあたる高原豪久社長が今日率いています。統計上はオーナー系企業が長期的に株主価値を生み出す力が強く、ひいては株価パフォーマンスもサラリーマン社長が経営する会社を上回る傾向があると考えます。一方、そのようなカリスマ社長の場合は後継者問題が常につきまとうものです。当ファンドでは、異なる経営体制の企業をバランスよく保有することで、リスクの分散を図っています。

いうまでもなく、これほどの楽観的なシナリオを描けるようになったのは、日本のコーポレート・ガバナンス改革の進展です。当ファンドが海外投資家へ伝えているメッセージは、「円キャリートレードの一環としてリスクオン、リスクオフに応じて売買をするのではなく、あくまで資本収益性を重視した経営への取り組みこそが、日本株投資の要諦である」としています。どの政党が政権を握ったとしてもコーポレート・ガバナンス改革は止まらないでしょう。 加えて株式需給面でいえば、日本の家計金融資産2,200兆円のうち未だ半分が銀行預金に留まっているのを忘れてはなりません。これまで米国株式などに向かっていた家計による株式投資の一部が日本株に振り向けられるシナリオが考えられます。日本株式市場全体の時価総額がおよそ1,000兆円であることを考えれば、銀行預金からの資金シフトは大きなインパクトになるはずです。 振り返ると2000年代、2010年代の日本株市場はほんの一握りの成長企業・超優良企業が奮闘した時代でした。デフレ下にも拘わらず株価が何倍にもなったファーストリテイリング、キーエンスなどは象徴的です。一方、当時は市場の半分程度を占めていたPBR１倍割れ企業は蚊帳の外でした。しかし今後はこのような市場全体の「下半分」に位置する企業群が大きな塊として相場を押し上げる構図が想定されます。

2022年11月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比2.95%の上昇となりました。 当月の日本株式市場は、国内主要企業の堅調な決算が好感され、上昇して始まりました。その後はFOMC（連邦公開市場委員会）後の記者会見でFRB（米国連邦準備制度理事会）のパウエル議長が金融引き締めの長期化を示唆したことを受け、一進一退で推移しました。また、米国の中間選挙において市場の予想に反して民主党が健闘したことから、金融引き締めが継続するとの思惑も重荷となりました。月半ばには、米国のCPI（消費者物価指数）が市場予想を下回り、今後の利上げペース減速への期待から株価は大幅に上昇しました。また、FOMC議事要旨の内容がハト派と受け止められたことも株価の上昇に拍車をかけました。月後半には、中国における新型コロナウイルス感染拡大を受けて上げ幅を縮小する展開となったものの、最終的に前月末を上回る水準で月を終えました。

（日立製作所） 同社には昨年新規投資を行ったばかりですが、現在当ファンドの最大保有銘柄となっています。年初から株式市場においてグロース株からバリュー株へ物色の矛先が大きく変わるなか、同社は「あたかもバリュー株のように割安な成長株」として当ファンドはこの相場環境下でも健闘してくれることを期待しています。 当月発表された2022年3月期通期実績は増収増益となり、会社側予想も上回る堅調な内容でした。当期利益5,834億円は同社過去最高益です。世界的なインフレやウクライナ情勢など外部環境の不透明感にも拘わらず、直近の第4四半期も底堅く推移したうえ、将来の業績を左右する受注残も各部門で着実に積みあがっています。当ファンドが中長期で注目しているルマーダ事業も大幅増収が続いており、連結売上に占める割合も16％と5年前の10％から大きく上昇し、全体業績に対する貢献度が高まってきているのもポジティブです。ROEも14.8％と、ルマーダ事業の本格貢献はまだこれからという段階にもかかわらず、すでに日本企業平均を大きく上回っています。 今回、同社は中期経営計画もあわせて発表しました。来たる3年間で一株当たり利益を年率10-14％で成長させることを計画しており、経営指標である調整後EBITA（法人税、ネット支払利息、および買収に伴う無形固定資産償却費用控除前の利益）で2025年3月期に1.2兆円を目標としています。また同3年間に本業で稼ぐフリーキャッシュフロー累計1.4兆円、更なる資産売却で0.9兆円、合計2.3兆円相当のキャッシュ創出を見込んでおり、このうち7,000億円は配当と自己株式取得にまわすことも決定しています。 当ファンドでは今回の計画内容について、同社がこれまで続いた事業再編のステージから、成長ステージにいよいよ入ったことが明確に伝わる内容だと実感しています。そして現在の割安な同社株価水準を鑑みると、利益成長を通じた株主還元策コミットメントにも高い評価ができます。同社は世界金融危機時の2009年3月期に巨額赤字を記録しており、増資による資本増強を余儀なくされた苦い経験があります。同社経営陣は当時調達した資本を「返済」することを目指しています。同社株のPER10倍という低いバリュエーションを考えると、当ファンドは積極的な自己株式取得に賛成です。 今後、同社株価に対して望まれる最良シナリオは、一株当たり利益の継続的成長からくる上昇と、株式市場の同社に対する評価の高まりを意味するバリュエーションの切り上がりによる上昇です。当ファンドが、バリュエーションが切り上がると考える理由は以下のとおりです。

CES 2022の展示会場は、オミクロンの影響で会場でのプレゼンテーションを取りやめる企業が多く、例年ほどの賑わいは見られませんでした。しかし、対面式とバーチャルでのプレゼンテーションが力強く結びつき、テクノロジー製品のイノベーションパイプラインは相変わらず刺激的であることが示されました。 本稿では、CES 2022でGlobal Xが注目した点を取り上げ、2022年のテクノロジーのあり方を変えるトレンドについて詳しく説明します。

韓国、中国、日本は、二酸化炭素排出量ゼロに向けた取り組みを進めています。韓国では、2025年までに再生可能エネルギー発電を3倍にすることを目指した380億ドルのグリーンニューディール法案が可決されました。これが計画通り進めば、韓国は2050年までにカーボンニュートラルを達成できます。世界最大の汚染大国である中国は2060年までのカーボンニュートラル到達を目指して15兆ドル以上を投資する可能性があります。日本は最近、排出量削減を目指して、洋上風力発電と蓄電池を用いて2050年までにカーボンニュートラルを達成する計画であると発表しました。

テルモ 2023年3月期第1四半期決算では、売上収益は前年同期比14.9%増とコロナ後の症例数の回復に伴い主力の医療用カテーテル売上を中心に増収となりましたが、営業利益は同16.0%減と原材料コスト上昇と研究開発費の増加を理由に減益となりました。しかし、経営陣はすでに製品価格引き上げの手をうっており、通期を通じて減益要因は縮小していく見込みです。このため、通期計画は期初発表どおり13.8％増益に据え置かれています。同社主力の心臓血管カンパニー以外の部門では、様々な新しいビジネスモデルの取り組みが行われています。例えば血液・細胞テクノロジーカンパニーでは従来から輸血成分を採取するビジネスなどを手掛けていましたが、最近は血漿採取装置といった新たなハードウェアの売上やそれに伴う消耗品ビジネスなども立ち上がりつつあります。メディカルケアソリューションズカンパニーでは、以前のように医療現場で使われる消耗品を売るビジネスだけでなく、病院や製薬会社に対してソリューションを提供するサービスも展開しています。例えば、製薬企業から受託する薬剤充填済み注射器の生産などはその一環です。同社の過去10年、20年の営業利益伸び率が年率平均でそれぞれ6.3％と7.4％、過去5年の平均ROEは12.2％です。

医師不足が2036年までに最大8万6,000人に達する可能性があり、米国の医療制度は急速に変わりつつあります。この医師不足はヘルスケア・セクター全体にわたり過去に例のないイノベーションを促しています。3つの重要な分野、すなわち、人口高齢化の管理、テクノロジーを活用した医療サービス、ゲノム医療がこの医師不足を補う強力な解決策として浮上しています。

2023年7月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比1.49%の上昇となりました。 当月の日本株式市場は、FOMC（米連邦公開市場委員会）議事要旨にて年内2回以上の利上げが示唆されたことや、米国の雇用統計の結果を受け、利上げ継続への懸念が強まり下落して始まりました。一方で月半ばには、米国のCPI（消費者物価指数）が市場予想を下回り、利上げ停止が近いとの期待から堅調に推移しました。月後半は、日銀によるYCC（イールドカーブ・コントロール）の柔軟化が発表され、一時的に値動きの激しい展開となりましたが、現行の緩和姿勢を維持するとの受け止めから市場に安心感が広がり、最終的に期初を上回る水準で月を終えました。